原文链接： https://www.yjnt111.top/article/262

PCB市值哪家强？广东惠州找胜宏！胜宏科技这家公司，就正依靠自身接近2000亿的市值，超过200元的股价，一跃成为A股的“PCB股王”。而这家公司刚刚发布的半年报，更是引发资本市场高度关注。

PCB究竟是什么呢？它就是Printed Circuit Board的简称，又叫做“印制电路板”，它是电子元器件的支撑体，也是电子元器件电气相互连接的载体，可以理解为一块承载各种元器件及线路的“底板”。几乎所有的电子设备都需要PCB。在PCB行业里迅速崛起，一方面，胜宏科技凭借 AI 算力浪潮的红利背景，交出了一份营收、利润双双翻倍，并同创历史新高的成绩单，更实现了市值对传统 PCB 龙头鹏鼎控股的超越，跻身“PCB 股王”之列。另一方面，根据公司董事长在今年7月末一次重要会议上，表示公司市盈率只有15倍，使得机构倒推其全年净利润将可达90亿的乐观预期后，十足吊起了市场的胃口。那么我们此时有必要通过这份火热出炉的公司中报，并结合机构研报等多项权威来源，结合公司业绩表现、业务结构、财务细节、潜在风险、未来布局及估值逻辑等维度，来拆解胜宏科技的高增长密码，并剖析未来发展进程中可能遭遇的挑战。​

一、中报超预期：高增长与盈利逐季强化，符合市场期待 ​

胜宏科技 2025 年上半年的业绩呈现 “量价齐升” 的鲜明特征，核心指标均大幅超出市场一致预期。根据wind数据显示，公司上半年实现营收 128亿元，同比激增2.4倍；归母净利润 21.7 亿元，同比增幅更高达 280%，显著超越此前市场预期的18亿元。从季度维度看，盈利加速度尤为突出：Q2 单季毛利率攀升至 38.8%，净利率达 25.9%，较 Q1 的 33.4%、21.4% 分别提升 5.4 个百分点和 4.5 个百分点，呈现 “逐季加速” 的良性态势。活跃递增的财务数据，说明公司业务盈利质量健康且可持续性强。

盈利质量的提升，也是本次中报的另一大亮点。由于业绩高增并非依赖短期订单波动，而是源于 “产品结构优化 + 规模效应释放” 的双重驱动。在高端 HDI（高密度互连板）、AI 服务器 PCB 等高毛利产品收入占比持续提升，拉动整体盈利水平后，公司产能利用率还攀升至 95% 以上，显著降低了其固定成本摊销压力，规模效应进一步凸显。此外，公司经营活动现金流净额保持健康，为后续扩产与研发投入提供了坚实支撑，避免了 “增收不增利” 的行业常见问题。​

值得注意的是，市场曾对胜宏科技存在 “利润调节” 的讨论。中报显示，Q2 研发投入达 3.53 亿元，同比增长 78%，环比增加 2.22 亿元；同时存货规模环比增加 3.5 亿元至 26.8 亿元，在建工程净增 6.5 亿元。若还原研发费用资本化、存货减值准备等因素，潜在净利润或额外增加 2.5 亿元。换句话说，上市公司在财务指标的披露技巧上，颇有功力，由于当前的实际盈利能力，存在被低估嫌疑。那么这种擦边 “藏利润” 的操作，既为后续技术迭代蓄力，也为业绩增长预留了安全垫，体现了公司对长期发展的谨慎布局。​

** **

二、业务破局：高端化与客户绑定双轮驱动，AI 赛道优势凸显​

胜宏科技财报业绩全面爆发的本质，还是 “选对赛道 + 绑定巨头” 的战略胜利。2019 年，公司在行业普遍看淡高端 HDI 市场时，力排众议成立 HDI 事业部，这一前瞻性布局在 AI 算力爆发期迎来兑现，形成两大核心增长引擎。

1. 高端 HDI 业务：520% 增速成第一增长极，技术壁垒筑高护城河​

2025 年上半年，公司高端 HDI 业务实现收入 57.8 亿元，同比激增 520%，收入占比从去年同期的 25% 提升至 45%，成为第一大收入来源。该业务的高增长，源于技术与市场的双重突破。

技术领先性：14-28 层 HDI 板良率达 94%，远超行业平均 85% 的水平；线宽 / 线距精度控制在 25/25μm，达到全球顶尖水准。更关键的是，在英伟达 Rubin 架构转向 M9 材料的过程中，胜宏是 “测试三家中唯一通过验证” 的供应商，尤其在技术要求最高的正交背板领域，形成独家供应能力，定价权显著提升。​

市场需求爆发：受益于 AI 算力需求，800G/1.6T 光模块 HDI 月出货量达 1200 万片，全球市占率 35%，根据 Prismark 数据，AI 服务器相关 HDI 市场 2024-2029 年年均复合增速将达 19.1%，远超 PCB 行业 5.2% 的平均增速，胜宏作为核心供应商，将持续享受行业红利。​

** **

2. AI 服务器 PCB：绑定英伟达生态，收入增速 780%​

若说 HDI 是 “基本盘”，AI 服务器 PCB 则是胜宏的 “超额收益来源”。上半年该业务收入 28.4 亿元，同比增长 780%，主要配套英伟达 GB200/GB300 基板，同时供应 AWS、Meta 等数据中心巨头。

能和与英伟达深度绑定，就直接提升了公司订单价值量跃升，并深化了与强手研发协同的竞争优势：例如，公司为 GB300 提供的 HDI 板单机价值量达 800 美元，较前代 GB200 提升近 3 倍；且 GB300 UBB 板占比达 70%，进一步推高产品附加值。并且公司已与英伟达联合研发下一代 Rubin/Feynman 架构产品，进入 “Lock-in Design” 阶段，这种 “提前 2-3 年参与客户预研” 的模式，使竞争对手难以替代，生态壁垒持续加固。​

** **

3. 产能扩张：全球化布局应对需求，锁定 2026 年增长 ​

为承接爆发式需求，胜宏科技加速产能扩张，形成 “惠州 + 泰国 + 越南” 的全球化布局。

国内主力扩产：追加投资 12 亿元新建 3 条 mSAP 产线，预计 2025 年 Q4 新增 30 万㎡/ 月高端 HDI 产能，专门应对 2026 年英伟达 Rubin 架构量产需求。​

东南亚布局避险：泰国二期工厂推进中，聚焦高端制造，其 6 阶 24 层 HDI 板良率达 98.5%，已通过英伟达 - 40℃至 125℃热冲击测试；越南工厂虽处建设期（计划投资 18.15 亿元），但定位高阶 HDI，2027 年投产后将进一步贴近海外客户，规避地缘风险。​

三、财务透视：研发蓄力与资金压力并存，股东减持引关注 ​

除了业绩与业务，中报财务细节还揭示了公司的 “长期潜力” 与 “短期挑战”。​

1. 研发投入高增：为技术迭代储备弹药​

2025 年 Q2 研发费用 3.53 亿元，同比增长 78%，环比增加 2.22 亿元；上半年研发费用率虽未直接披露，但结合营收 128亿元测算，研发投入规模预计超 6 亿元，同比增幅超 70%。高研发投入主要投向M9 材料工艺优化、半导体级精细线路技术、HDI 与载板融合方案等三大领域，上述布局将保障公司在下一代 AI 硬件竞争中的技术领先性。​

2. 资金压力显现：扩产与负债的平衡挑战​

尽管业绩高增，公司仍面临一定资金压力。截至 2025 年二季度末，货币资金 11.76亿元，而短期借款 + 长期借款合计已经接近40 亿元；同时，东南亚工厂建设（越南 2.6 亿美元 + 泰国定增 19 亿元）需要持续资本开支，叠加定增尚未落地，资金缺口客观存在。市场担忧若定增延迟，可能影响扩产节奏。当然公司暂时可通过 “存货备货 + 在建工程分期投入” 的方式，一定程度可缓解短期压力。​

3. 股东减持：高位套现引发市场疑虑​

与股价暴涨形成对比的是，公司实控人与高管的减持动作。2025 年 5 月，陈涛夫妇通过股权转让套现 16.94 亿元；7-8 月，刘春兰（陈涛之妻）、赵启祥等 5 名高管合计减持 237.12 万股，套现近8.5亿。尽管公司解释减持为 “个人资金需求”，但高位套现仍引发市场对 “管理层是否看好短期估值” 的讨论，需警惕减持对股价的短期压制。​

四、隐忧待解：成本、竞争与客户集中三大风险 ​

尽管胜宏科技中报业绩高增长表面看上去似乎无懈可击，中报及行业数据还揭示了些许潜在风险。

​

1.铜价上涨挤压毛利率 ​

PCB 成本中，铜箔占比约 35%。2025 年 8 月 LME 铜价较 Q2 均价上涨 12%，若铜价持续上行，预计将拖累毛利率 2-3 个百分点。尽管公司具备一定成本传导能力（通过产品提价转移压力），但在行业竞争加剧的背景下，提价空间可能受限，需密切关注铜价走势对业绩的影响。​

2. HDI 价格战风险升温 ​

随着 AI 赛道热度提升，国内二线 HDI 厂商计划 2025 年 Q3 扩产 20% 以上。若行业供给快速增加，可能引发 ASP（平均售价）下滑，若 ASP 下降 10%，公司盈利弹性将减半。胜宏凭借技术与客户优势或可抵御部分竞争，不过价格战仍可能压缩利润空间，尤其对新产能爬坡期的盈利形成压力。​

3. 客户集中度过高的 “达摩克利斯之剑” ​

公司 AI 相关业务收入中，70% 以上来自英伟达，客户集中度远超行业平均水平。若英伟达因 “AI 需求不及预期” 或 “扶持其他供应商” 减少订单，胜宏业绩将直接承压。尽管当前英伟达对胜宏的依赖度也较高（GB300 PCB 全球份额 50%由胜宏供应），但天下没有不散的筵席，后续客户集中风险仍存在一定隐患，公司可适度拓展 AMD、英特尔等客户的订单意愿。​

五、未来展望：短期催化明确，长期路径清晰​

尽管存在风险，胜宏科技的短期催化与长期逻辑仍较为清晰。

1. 短期：Q3 业绩高增 + 催化剂密集 ​

事件端：10 月三季报预告（预计进一步验证高增长）、12 月港股上市（拓宽融资渠道，提升估值）将成为股价核心催化剂。​

2. 长期：技术迭代 + 产能释放驱动增长​

产品迭代红利：从 GB200 到 Rubin/Feynman，英伟达下一代产品将提升 PCB 单机价值量，胜宏作为核心供应商，有望享受 “量价齐升”；同时，公司布局的 PTFE 材料、8 阶 28 层 HDI 技术，将支撑其在高端市场的份额。​

产能释放支撑规模：2026 年高端 HDI 产能将较 2025 年翻倍，叠加良率优化（目标毛利率向 50% 迈进），成长路径明确。​

六、估值重估：AI 红利下的 PCB 龙头溢价​

当前胜宏科技动态PE为45倍，接下来如果全年净利润如其高管预估，能进一步提升的话，市盈率将加速下移，倍数也将显著低于 AI 硬件龙头 35 倍 + 的平均估值。

况且与传统 PCB 龙头相比，胜宏还具备估值溢价的三大逻辑：​

①赛道差异 ：聚焦 AI 算力赛道，增速远超消费电子 PCB（其他多数同业公司主赛道，竞争者同质化严重）。胜宏科技的核心竞争力就在于突破了PCB高维结合技术，满足了AI芯片对高密度、高传输的严苛需求。这种技术融合，大幅提升了产品价值和制造门槛，具有不可复制性。

②技术壁垒 ：公司采用顶级生产设备和自研工艺优化，在200多道工序中实现精细控制，使高端产品良率行业领先。这一优势让胜宏科技在服务器、显卡等高可靠性产品上维持35%以上毛利率。而高阶 HDI 与 AI 服务器 PCB 的技术门槛，也形成护城河优势。

③客户壁垒： 深度绑定英伟达，享受 AI 生态的超额收益。由于PCB被称为“电子产品之母”。这就意味着，每一轮电子产业的跃迁变革，PCB企业都需要紧紧跟上，当然，最好是提前预判。传统工艺之下，大约1.5年（友商）可技术追赶至持平；但在AI时代，技术迭代速度进一步加快，每代产品需提前2年至3年与客户合作研发，而能够和英伟达强势长期合作，代表公司先发优势明显。这部分市场份额，很难被其他对手所夺去。考虑到其更高的发展增速和所处高份额市场规模，预计其估值仍有提升空间。​

七、结语：AI 算力底座的核心资产，谨慎乐观中把握机会​

纵观胜宏科技 2025 年中报，既展现了 “AI 算力东风下的高增长奇迹”，也暴露了成长中的隐忧。短期来看，Q3 业绩高增与港股上市等催化剂将支撑股价；长期来看，英伟达生态绑定、高端产能释放与技术迭代，将驱动公司向 “全球 PCB 龙头” 迈进。​

未来可持续跟踪对公司业绩影响相关的三大指标：铜价走势（成本端）、新产能良率爬坡进度（盈利端）、英伟达下一代产品量产节奏（需求端）。对于长期投资者，“持有胜宏 = 持有 AI 算力底座核心资产”的理念正逐步形成，戴维斯双击可期；阶段性警惕减持、价格战等风险因素。综合而言，在 AI 重构科技产业的浪潮中，胜宏科技已抓住了时代机遇，但能否从 “短期黑马” 成长为 “长期巨头”，仍需时间检验。由于以AI、高速通信为代表的创新领域发展迅速，正推动PCB产业链进入新一轮景气周期。中金公司最新研报显示，2025年，全球AI用PCB市场规模预计将达56亿美元，2026年进一步增长至100亿美元，年复合增长率高达33%，从行业龙头业绩领先板块红利的角度乐观预判，胜宏科技仍有机会在下半年顺势提振业绩表现。当然，想要实现投资者乐观憧憬的“全年净利润90亿”之小目标，公司还需要在突破产能节奏物理上限，和突围产品价值量瓶颈上，多下功夫。未雨绸缪方能利于不败之地。毕竟，真正的龙头企业，不仅要能享受行业红利，更要能抵御周期波动与竞争挑战，才有可能一直在技术迭代中赢下去！​