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引言｜下一个中际旭创？

近期，光模块板块整体出现震荡调整，中际旭创、新易盛在前期大幅拉升后也进入整理期。剑桥科技股价同样经历了剧烈波动，但在市场情绪的起伏中，它仍然不断被资金和机构拿来与龙头对比。

与其急着贴“下一个中际”的标签，不如先把几个硬指标摆在台面上：剑桥是一家光模块主业 公司，主营三块业务——PON系统、Wi-Fi（以Wi-Fi7为主）和高速光模块。2025年上半年，公司实现营收20.35亿元（+15.48%）、归母净利1.21亿元（+51.12%）、扣非1.19亿元（+84.21%）。这份增速来自订单与产能 ，不是一次性的会计花活。

产品节奏同样关键：800G量产在前、400G稳定打底 ，1.6T样机已在OFC完成互通 ，正推进客户认证。CPO与液冷还处在研发与送样准备阶段，短期不贡献收入 。

至于为什么在前段时间龙头调整时它能逆势走强？一个“紧”字能概括：北美核心客户需求紧、交付节拍紧、今年产能据公司管理层口径“基本被锁满”（公司交流口径）。多地扩产（嘉善、马来西亚、墨西哥）处于推进中，服务于AI数据中心带宽升级。

所以，讨论剑桥并不是为了宣称“替代谁”，而是因为它踩在了行业的关键节奏点上：需求爆发×带宽迭代×客户协同×产能兑现 。同时也要明确——我们对“易中天”的长期判断并未改变，当前更多是板块内部的节奏切换 。

一、核心赛道与需求侧逻辑｜AI数据中心的“带宽饥渴”

1）需求侧的硬证据

行业调研机构披露，2025年北美云厂商对800G模块 的采购量同比大幅增长，主要集中在DR8、2×FR4 这两类主流型号（DR8：8通道短距直连；2×FR4：双套4波分远距）。这决定了谁能稳定供货，谁就有现实分成。剑桥的800G硅光模块已经进入海外核心客户的批量测试与发货环节，正踩中这一波增量。

2）产品节奏的必然性

在大模型训练的骨干互连里，400G的余量在逐渐收紧 ，800G正在成为主力；1.6T样机 已在OFC完成互通，正在推进客户认证，相当于拿到了“下一阶段”的准入券。再往后，CPO 代表一种可能的系统级方案，但短期仍以验证与生态配套为主。

3）客户协同的杠杆

剑桥与思科采用JDM（联合开发）模式，从交换机设计阶段协同，模块在对应项目中的入围概率更高 （并非自动绑定，还需通过认证与交付KPI）。市场预期剑桥全年光模块出货或在百万级规模，明年随着扩产推进有望进一步放大（ 行业测算，非公司指引 ）。

这不是“概念股”的热闹，而是一条由需求数据→产品迭代→客户协同→产能兑现 串起来的硬逻辑链。剑桥之所以在此时点被放大，是因为它正处在链路的交汇处。

二、产品力与技术路线｜从800G到1.6T的“加速跑”

要看清剑桥科技的核心竞争力，绕不开产品和技术路线。光模块行业本质上就是一场“带宽与功耗的拔河”。谁能在速度翻倍的同时把功耗压住、把良率拉上去，谁就能在客户手里占据更多份额。

1）800G：当前的现金牛

截至2025年上半年，剑桥的800G光模块已进入量产，并在部分海外核心客户处实现批量出货。尤其是基于硅光的升级，覆盖了DR8（8通道直驱）、2×FR4（4波长复用远距链路）、2×LR4等主流形态，方案丰富度在国内厂商中处于前列。这一代产品是公司目前最坚实的营收和毛利支撑。

2）1.6T：未来的门票

在2025年OFC展会上，剑桥展示了基于3nmDSP（高速信号处理芯片）的1.6TOSFP（可插拔封装规范）样机，已完成互通演示，目前仍处于客户测试和认证环节。1.6T的意义，不在于当下就能贡献收入，而在于它是下一轮算力基础设施的“入场券”。

3）CPO与液冷：前瞻性储备

CPO（共封装光学）被业界认为是未来突破速率和功耗瓶颈的可能路径，剑桥目前的CPO光引擎和外置光源仍处在预研和送样准备阶段。液冷方向已有展会样机展示，但仍在研发验证阶段，对公司收入贡献可以忽略不计。

4）技术关键点

· 硅光 ：剑桥在800G上全面应用硅光工艺，兼顾低功耗与可扩展性；

· 3nmDSP ：1.6T样机的核心，意味着在芯片工艺和功耗管理上的领先；

· 封装能力 ：模块从耦合、贴片到老化测试，良率爬坡仍是决定利润率的关键。

800G是今天，1.6T是明天，CPO和液冷是后天。剑桥的产品力，正好搭在这三层时间轴上。它不等于已经吃下未来，但至少占了桌上的座位。

三、客户结构与认证壁垒｜大客户绑定下的机会与风险

光模块行业有个铁律：没有客户认证，就等于没有市场。剑桥科技的客户格局，很大程度上解释了它为什么能在今年的行情里冲出来。

1）思科的JDM模式

剑桥和思科的合作是所谓的JDM（联合开发，从整机设计阶段深度协同） 。好处很直接：一旦交换机定型，模块的入围概率更高，但仍取决于认证与交付KPI。缺点也明显：客户集中度高，对思科的依赖大。

2）订单量的现实意义

根据外部调研和市场测算，剑桥今年的光模块出货可能在百万级，思科贡献占比较高（行业观察）。到明年，随着嘉善、马来西亚工厂扩产，这个数字有望进一步放大。但要注意，这些预测并不是公司给出的指引，而是行业推演。真正能落地，还得看产能爬坡速度和客户验收情况。

3）认证路径的门槛

光模块的认证流程通常分为EVT/DVT/PVT（工程/设计/量产验证，不同客户命名略有差异） 。中间任何一步掉链子，前面的努力都可能归零。剑桥的400G/800G模块已经通过了核心客户的认证并进入出货环节；1.6T样机目前还在客户测试阶段，要转成收入至少得等到PVT阶段成功。至于CPO，现阶段还只是研发和送样准备，距离真正的营收还有很长路。

四、产能、交付与供应链组织力｜扩产是机会，也是考题

1）现状：产能紧到极限

公司管理层直言，今年的产能已被北美大客户高度 锁定，整体呈“产销紧平衡”的状态。能生产多少，就基本能卖多少。这对短期业绩是利好，但也是双刃剑——产能不足意味着没法满足新增客户，容易错过更大的市场窗口。

2）扩产：嘉善是主力，海外是补充

嘉善工厂 ：2025年上半年竣工、下半年投产；按公司规划，800G系列年化产能目标 提升至约200万台。

上海工厂 ：持续优化，更多承担已有产品的稳定交付。

马来西亚工厂 ：扩产推进中 ，既能分散制造与交付风险，也能靠近东南亚客户群。

墨西哥工厂 ：预计 2025年下半年完成试产，以强化北美就近交付（以官方披露为准 ）。

3）展望：结构调整与节奏考验

明年产能结构仍以800G为主，1.6T会逐步上量。但扩产不是喊口号：建设进度、设备到位率、一次良率（一次通过率）、爬坡曲线，缺一不可。任何单点失配都可能影响订单兑现节奏。

4）供应链保障

公司表述为：产能建成后，物料供应预计不构成主要制约，主要依赖与上游器件厂的锁量协议与长期合作。这一判断仍需观察执行环节，包括来料稳定性与异常处置能力。

扩产是剑桥的必答题，决定它能不能把手里的需求转化为真金白银。嘉善与海外产能的落地节奏，基本决定了公司2026年的业绩上限与市场愿意给予的估值区间。

五、财务拆解与单箱模型｜盈利的真相藏在细节里

剑桥科技2025年上半年给了一份看上去挺亮眼的答卷，但要拆开看，里面的结构更能说明问题。

1）财报实数：增长确实漂亮

2025年上半年，公司实现营收20.35亿元，同比增长15.48%；归母净利润1.21亿元，同比增长51.12%；扣非归母净利润1.19亿元，同比大涨84.21%。这背后主要靠高速光模块和电信宽带接入两大核心业务的双轮驱动。

2）财务关键数据一览

可以看到：收入稳步上升，利润增长更快，毛利率略有改善，研发投入保持高位，但经营现金流由正转负，说明扩产和营运资金占用的压力依然不小。

3）毛利率桥：怎么涨上来的？

利润的变化不是玄学，而是几条具体的梯子：

· 需求拉动 ：AI数据中心订单放量，产能利用率提高；

· 产品组合改善 ：800G高速光模块占比提升，毛利率比400G高；

· 规模效应 ：扩产爬坡带来单位成本摊薄；

· 良率提升 ：制造工艺成熟，废品率下降。

这些因素叠加，使毛利率在上半年小幅走高。

4）单箱模型：经营敏感度

光模块的盈利能力，可以简单拆成一个公式：出货量×ASP×毛利率 。

· ASP ：大约在2500元/支的区间，但会随客户与规格波动；

· 出货量 ：2025年预计在百万级规模（行业测算），2026年扩产后才有望显著放大；

· 毛利率 ：随着高端产品占比提升、良率改善，有逐步提升的空间。

ASP、良率、BOM成本和产能利用率 是最关键的敏感点。只要其中一环出现偏差，利润兑现就可能大幅偏离。

5）费用与现金流：潜在的拖累

光模块业务起步相对较晚，研发投入比例高。嘉善和海外工厂扩产带来资本开支，短期费用率难以下滑。2025年上半年经营现金流为-1.90亿元，上年同期为+3.30亿元，说明营运资金占用和扩产投入带来的压力仍在爬坡期。

财务模型告诉我们，剑桥的逻辑不只是“营收增长”，而是靠出货量×ASP×毛利率 叠加推动盈利能力修复。但费用和扩产支出决定了净利润爬坡的曲线是陡还是缓。市场给它的估值溢价，最终要靠这些财务细节来兑现。

六、竞争格局与对标｜剑桥的位置与差距

光模块这个行业，竞争格局很残酷。玩家多，门槛高，周期快。剑桥科技要想被市场拿来对标中际旭创和新易盛，就得看它到底在哪些地方有优势，又在哪些地方还存在明显差距。

1）国内对手：中际旭创、新易盛、天孚通信

· 中际旭创 ：行业普遍认为是龙头，出货规模、客户覆盖、技术积累都处于领先，盈利水平较高，基本站稳了行业前列位置。

· 新易盛 ：更擅长在细分规格上快速切入，灵活度高，和海外客户合作多年，在100G/400G/800G上有稳定的量产能力。

· 天孚通信 ：主营光器件和精密结构件，是光模块产业链上游的重要供应商。毛利率长期处于较高水平，客户粘性强，盈利能力稳定，但与整机模块厂的业务模式不同。

· 剑桥科技 ：优势在于和思科的JDM绑定，这让它在800G放量过程中有了“直通车”；劣势在于出货体量和盈利能力暂时落后，客户集中度较高。

2）海外巨头：Coherent、Lumentum

这些厂商在全球范围内有成熟的技术与供应链优势，特别是在核心器件和高端客户绑定上，仍处于主要位置。剑桥要切入海外市场，必须靠价格竞争+硅光技术方案的差异化优势。

3）差异化优势与短板

优势 ：硅光全系布局、思科JDM模式、大客户产能锁单、多地产能布局。

短板 ：盈利能力偏弱，现金流承压；1.6T还在验证期，CPO仍是储备概念；客户集中度高，一旦思科需求波动，公司业绩就会受冲击。

核心对比表：国内外主要光模块与产业链厂商（截至2025H1）

总结 ：剑桥科技在整机模块厂中仍处追赶期，思科合作和硅光/1.6T/CPO储备提供了潜力；天孚通信作为上游器件龙头，盈利结构更稳但链位不同。要缩小与领先厂商的差距，剑桥仍需在出货规模、盈利水平、客户多元化 上持续改善。

七、估值体系与情景分析｜看得见的增长与看不见的变量

依据公开信息与卖方预测；三情景为行业测算，非公司指引。

剑桥科技的股价能不能继续往上走，最终还是要落到估值能不能撑住。问题在于：这家公司处在扩产与验证的节点，未来空间大，但很多参数带着不确定性。要看清楚它的合理估值，就得做情景拆解。

1）估值方法

· PEG逻辑 ：高速成长期，市盈率（PE）要和盈利增速挂钩。

· SOTP思路 ：拆成两块，光模块（高速部分）+传统PON/WiFi业务。光模块是弹性，传统业务是底盘。

2）关键假设

· 出货量 ：2025年全年在百万级规模（行业测算），2026年扩产兑现后200–300万台（行业测算）。

· ASP（单价） ：行业测算约2500元/台（非公司指引），实际会随客户与规格波动。

· 毛利率 ：随产品组合和良率提升逐步改善，但区间不确定。

· 费用率 ：短期高位，随着产能释放逐渐下行。

3）2026三情景推演（行业测算，非公司指引）

4）解读

在保守情景下，公司依然有盈利，但估值压力明显。

基准情景下，若产能兑现、良率改善，盈利与估值会逐渐匹配。

乐观情景完全取决于扩产与客户认证，若真能跑到300万台，盈利能力上台阶，估值自然有进一步消化空间。

5）券商预测（华鑫证券，2025-08-22）

预计公司营收有望从2024年约36亿元 增长至2027年超110亿元 ；净利润从2024年1.67亿元 提升至2027年约11亿元 。驱动因素在于800G持续放量、1.6T逐步量产，以及嘉善、马来西亚、墨西哥多地产能落地带来的规模效应和盈利能力改善。

说明：为卖方预测，非公司指引。

结论 ：剑桥的估值弹性仍系于“出货量×ASP×毛利率”三角；卖方预测偏向基准与乐观情景，但兑现路径取决于良率、BOM成本、产能与客户认证节奏 。变量若顺利兑现，盈利与估值将逐步匹配；若偏离，估值消化与股价波动同步加大。

八、催化与里程碑｜时间就是检验的尺度

对剑桥科技来说，未来1–2年的里程碑就是检验成长故事的坐标。

1）产能落地节点

· 嘉善工厂 ：2025年下半年投产并爬坡 （公司口径），年化目标约200万台 （公司口径），达产节奏取决于设备爬坡与客户审厂。

· 墨西哥工厂 ：预计 2025年下半年试产（推进中）。若落地，有望缩短北美交付链路。

· 马来西亚工厂 ：扩建推进中 ，定位为补充产能并分散供应链风险。

2）产品验证节奏

· 800G光模块 ：已量产并批量出货（公司口径）。2025–2026年核心在于稳定供应与交付节拍 。

· 1.6T光模块 ：样机已在OFC完成互通并进入客户测试/认证；若 在2026年通过PVT（量产验证），将标志下一代产品进入量产窗口。

· CPO光引擎/外置光源 ：处于研发/送样准备 阶段；2025–2026 年是否进入样机/送样，视研发与客户项目推进 ，短期不作为业绩假设。

3）资本与市场动作

· 港股IPO ：公司已递交申请并进入反馈流程；2025–2026 年推进情况将影响资本开支与研发投入的保障 。

· 客户拓展 ：除思科外，潜在新客户导入已启动；进度存在不确定性 ，但一旦落地，将有助于降低集中度 。

时间轴：未来关键事件（2025–2026）

对剑桥来说，未来1–2年的关键词是“产能落地、产品验证、资本配套 ”。嘉善与墨西哥决定交付力，1.6T的（若）通过认证是技术拐点，IPO进展关系到投入强度；这些里程碑的节奏，将直接决定“追赶龙头”的兑现路径与速度。

九、风险矩阵｜成长路上的不确定性

越是高速成长，风险点也越集中。需求端的不确定性、价格竞争的压力、产能交付的节奏、新客户导入的进展，以及国际政策环境，都是潜在的变量。

风险矩阵表

十、总结｜下一个中际旭创？

回到开篇的问题：剑桥科技能不能成为“下一个中际旭创”？答案其实没必要过早下结论。它确实踩在了赛道的关键节点——800G放量、1.6T验证、CPO储备、嘉善与海外工厂扩产——逻辑是对的，方向也是对的。但它仍然处在追赶的阶段，盈利水平、客户多元化、现金流稳定性都还有差距。

换句话说，它具备潜力，却也背着沉重的考题。要兑现市场的高预期，必须靠一个个里程碑去完成：产能落地、客户认证、技术迭代、资本保障。能不能真正跑出来，不取决于概念，而取决于执行。

资本市场给了它机会，但时间会给出答案。剑桥能否走到行业的前列，最终要看它能不能在风口真正站稳脚跟。